Metaldaily.ru :: Ежедневные новости металлургии
Новости металлургии 
   
Metaldaily.ru/Новости - 07.05.2007

ИФК "Алемар": Разделение "Норильского никеля" и выделение энергетического бизнеса в отдельную структуру выявит реальную стоимость активов компании и увеличит совокупную капитализацию бизнесов.

07.05.2007 - 14:26
Владимир Потанин и Михаил Прохоров приступили к разделению бизнеса.

Мы считаем, что выделение энергетических активов создаст позитивный эффект для акционеров ГМК, который будет достигнут за счет получения адекватной оценки активов, ранее являвшихся непрофильными для ГМК, а также благодаря более понятной, прозрачной структуре и более эффективному менеджменту вновь созданной компании.

Простая арифметика: до $4 млрд может быть потрачено на энергоактивы и дивиденды. Стоимость доли ГМК, которую Прохоров передаст своему партнеру -Потанину, существенно превышает стоимость энергетических активов, которые он получит при разделении бизнеса. Возникающая разница будет компенсирована Прохорову за счет приобретения новых энергоактивов, а также в виде денежных средств, что повышает вероятность роста дивидендов ГМК в 2007 году.

Стоимость выделенной энергокомпании может составить $10 млрд. С учетом ОГК-3, текущая рыночная капитализация энергохолдинга Прохорова составляет около $6.3 млрд. В перспективе, как мы ожидаем, стоимость активов компании увеличится до $10 млрд.

Норникель уже задал новые ценовые ориентиры для энергетики, подав лучшую ценовую заявку на аукционе по размещению допэмиссии ОГК-3, которая на 20% превысила рыночную цену. По нашему мнению, ГМК продолжит скупать энергоактивы по рекордным ценам, компенсируя тем самым разницу в стоимости металлургического и энергетического бизнесов.

Перспективы ГМК выглядят не менее привлекательно: согласно нашим расчетам, стоимость одного только профильного бизнеса ГМК составляет $198 за акцию, что выше текущих рыночных котировок. Совокупная же стоимость активов группы, рассчитанная с применением подхода SOTP, который, как мы считаем, наиболее адекватно отражает истинную стоимость активов группы, составила $233 за акцию. В то же время, риски, связанные с возможным объединением Алросы и Норникеля, могут оказывать серьезное давление на котировки ГМК.

Краткое описание:

Давние партнеры и основные акционеры Норникеля Владимир Потанин и Михаил Прохоров приступили к делению своего бизнеса. Как предполагается, конечной целью станет выделение и передача Прохорову контрольного пакета энергетического холдинга, в который войдут энергоактивы, принадлежащие ГМК, а Потанин получит контроль над металлургическим бизнесом компании. Детали предстоящего выделения еще окончательно неизвестны, однако объявленные общие принципы позволяют рассчитывать на существенный позитивный эффект для миноритарных акционеров ГМК, который будет достигнут за счет получения адекватной оценки энергоактивов, ранее являющихся непрофильными для ГМК, а также благодаря более понятной, прозрачной структуре и эффективному менеджменту вновь созданной компании.

Раздел имущества

Владимир Потанин и Михаил Прохоров приступили к разделению бизнеса. К концу года Прохоров должен будет полностью выйти из капитала ГМК и сосредоточиться на энергетическом бизнесе. Каким образом произойдет разделение и обмен активами, будет во многом зависеть от достигнутых договоренностей между партнерами, однако общие принципы предстоящей реструктуризации уже озвучены.

Первым этапом, как ожидается, станет выделение энергоактивов "Норильского никеля" в самостоятельную компанию и последующее распределение ее акций среди акционеров ГМК (spin-off), как это уже однажды происходило при выделении "Полюс Золота". В создаваемый холдинг будут переданы все основные пакеты акций энергетических компаний, принадлежащих ГМК (за исключением стратегических для Норникеля активов на Таймыре), а также другие активы, которые компания может приобрести до завершения выделения.

Второй этап предусматривает передачу Прохорову контроля над созданным энергетическим холдингом (за счет доли Потанина) в обмен на его долю в металлургической компании. Таким образом, по завершении разделения Прохоров получит контроль над энергетическим бизнесом, а Потанин получит контроль над ГМК.

Скупкой российских энергетических активов ГМК занялся очень давно и, как оказалось, не зря: рыночная стоимость инвестиций с тех пор возросла в разы. К примеру, 3.5% пакет РАО "ЕЭС", приобретенный в 2005 г., обошелся компании в $437 млн, в то время как текущая стоимость бумаг составляет около $1.9 млрд. Однако энергетические активы являются непрофильными для металлургического бизнеса ГМК, а потому и их вклад в формирование общей оценки стоимости компании, как правило, весьма опосредован. Выделение энергетического бизнеса в отдельную структуру позволит, на наш взгляд, выявить адекватную стоимость энергоактивов, увеличить совокупную капитализацию компаний и, как следствие, создать дополнительный позитивный эффект для акционеров. Кроме того, привлечение квалифицированного менеджмента и стратегических партнеров к проекту позволит создать дополнительную стоимость за счет более эффективного управления активами, в то время как более понятная и прозрачная структура добавит инвестиционной привлекательности.

Простая арифметика: до $4 млрд может быть потрачено на энергоактивы и дивиденды. По сути, между акционерами должен произойти обмен активами: взамен доли в металлургическом бизнесе Прохоров получит долю во вновь созданной энергетической компании. В то же время, стоимость доли Прохорова в металлургическом бизнесе (около $8.5 млрд), которую он передаст своему партнеру - Потанину, существенно превышает стоимость доли в энергетическом холдинге, которую он получит взамен ($1.6 млрд исходя из текущей рыночной капитализации выделяемых энергоактивов на уровне $6.3 млрд). Таким образом, возникающая разница должна быть каким-либо образом компенсирована Прохорову. По нашему мнению, частично она будет уменьшена за счет скупки Норникелем в пользу нового энергохолдинга генерирующих активов на предстоящих размещениях. Оставшаяся разница, вероятно, будет возмещена Прохорову в виде денежных средств, что в свою очередь повышает вероятность роста дивидендов ГМК в 2007 г. При этом оба варианта являются достаточно благоприятными с точки зрения миноритариев. В общем, для взаиморасчетов на покупку энергоактивов и дивиденды может быть направленно до $4 млрд - такой объем денежных средств по нашим прогнозам получит ГМК в этом году. Также не исключено, что в качестве инструмента оплаты будут использованы акции "Полюс Золота" (примерно $2.5 млрд).

Энергохолдинг

Стоимость выделенной компании может составить $10 млрд. Выделение энергетических активов в отдельную компанию Норникель планирует завершить к концу 2007 г.; тем не менее, первые серьезные шаги в данном направлении уже сделаны. Главным событием стало участие ГМК в размещении допэмиссии ОГК-3 стоимостью более $3 млрд, в результате чего "Норильский никель" фактически стал крупнейшим акционером генкомпании. Кроме пакета акций ОГК-3, "Норильскому никелю" принадлежат 3.5% доля в РАО "ЕЭС", пакеты акций ТГК-1 и ТГК-14, а также акции ряда компаний, образовавшихся в результате разделения Колэнерго и Красноярскэнерго. Среди прочего, в капитал создаваемой компании могут быть внесены и 35% акций Plug Power - американского разработчика и производителя оборудования для водородной энергетики. Консолидация этих энергоактивов приведет к созданию крупнейшего в России частного энергетического холдинга стоимостью около $6.3 млрд. В перспективе, как мы ожидаем, совокупные активы компании увеличатся до $10 млрд (именно о такой сумме ранее говорил Прохоров), главным образом за счет активного участия в предстоящих размещениях ОГК и ТГК.

Норникель уже задал новые ценовые ориентиры для энергетики: На прошедшем аукционе по размещению допэмиссии акций ОГК-3 Норникель подал лучшую ценовую заявку - $584 за Квт установленной мощности ОГК ( на 20% больше ее рыночной цены на момент размещения). Это стало неожиданностью для рынка, который уже начал было выходить из генерации, считая ее переоцененной. Столь высокая цена обусловлена премией за контроль. Победив на прошедшем аукционе по размещению дополнительной эмиссии акций ОГК-3 объемом 37.9% от уставного капитала, Норникель довел свою долю в генкомпании до 46.2%. Акционеры ОГК практически не воспользовались правом преимущественного выкупа, поэтому их участие в допэмиссии составило всего лишь 0.9%.

Консолидировав свыше 30% акций ОГК, Норникель, в соответствии с законом об АО, в ближайшее время представит оферту на выкуп акций у миноритариев. Поскольку цены выкупа будет не ниже цены размещения (4.54 руб.), которая по-прежнему на 10% выше рыночной, сомнений в том, что ГМК удастся довести свою долю до контрольной, практически нет. Хотя в самом холдинге отмечают, что спешить с этим вопросом они не собираются: Норникель уже является основным акционером в ОГК.

ОГК-3, купленная Норникелем за $3,099 млрд, стала краеугольным камнем в строящемся энергетическом холдинге. Более того, получив контроль над ОГК, новая структура Прохорова получит контроль и над теми средствами, которые были затрачены на ее приобретение (правда под бдительным контролем РАО), решая тем самым проблему долгосрочных инвестиций за счет Норникеля.

:и продолжит ставить новые рекорды: В дальнейшем ГМК, а затем его преемник в энергетике, продолжат оставаться активными игроками на первичном рынке ОГК и ТГК. При этом во главу угла будет ставиться получение оперативного контроля над компаниями. Согласно инвестпрограмме, РАО планирует выручить $15 млрд от продажи генерации. По нашему мнению, ГМК продолжит скупать энергоактивы по рекордным ценам, компенсируя тем самым партнерам разницу в стоимости металлургического и энергетического бизнесов.

На наш взгляд, среди наиболее приоритетных объектов покупки для нового энергохолдинга станут, прежде всего, активы, в которых у него уже имеется доля: ТГК-1и ТГК-14. Поскольку размещение ТГК-14 запланировано лишь на следующий год, Норникель может сосредоточиться на приобретении ТГК-1, контроль в которой, по нашим расчетам, обойдется компании примерно в $1.5 млрд. Судя по тому, что Норникель назначил на аукционе по ОГК-3 цену, которая привела к переоценке генерации ($584 за Квт установленной мощности), можно предположить, что и в дальнейшем ГМК не будет скупиться

Кроме того, холдинг будет стремиться получить контрольный пакет еще как минимум в одной ОГК. Из ближайших размещений можно выделить продажу блокпакета в ОГК-5 в мае и размещение допэмиссии ОГК-4 объемом $1 млрд (до 31.8% от уставного капитала) в июне. Впрочем, блокпакет в ОГК-5 может не заинтересовать Прохорова, для которого важную роль играет участие в операционном бизнесе компаний, а в случае с ОГК-4 есть риск не получить всего объема допэмиссии, поскольку компания собирается часть допэмиссии разместить публично. Далее по срокам выхода на первичный рынок следуют ОГК-2 (август 2007), ОГК-1 и ОГК-6 (ноябрь 2007). Из всех ОГК наиболее "лакомым" активом для Прохорова может стать ОГК-1, IPO которой запланировано на ноябрь, и в которой РАО сейчас принадлежит 91.68%. Впрочем, за эту ОГК может разгореться нешуточная борьба: кандидатами на ее покупку могут выступить E-on и Газпром.

:в то время как доля ГМК в РАО принесет компании неплохие дивиденды: после завершения реорганизации энергетической отрасли и упразднения РАО "ЕЭС", энергохолдинг получит причитающиеся ему доли в целевых компаниях (прежде всего, в ОГК и ТГК), чья суммарная стоимость будет существенно выше текущей стоимости пакета акций РАО "ЕЭС". Более того, полученные доли в целевых компаниях Прохоров сможет использовать в качестве "обменной монеты" в переговорах по приобретению новых активов. По нашей оценке, доля РАО внесет в капитализацию холдинга дополнительно $2,135 млрд, тогда как сейчас она оценивается в 1.8 млрд.

Более того, пока окончательный план реорганизации РАО "ЕЭС" еще не принят, на рынке продолжают циркулировать спекуляции о возможном обмене акций РАО на пакеты в той или иной генкомпании. Несмотря на то, что в 2003 г. Правительство отказалось от подобного сценария, позиция крупных акционеров РАО, в частности Газпрома, может привести к тому, что "обмен" генерирующими активами между миноритариями может состояться и до ликвидации РАО.

ГМК

Перспективы ГМК выглядят не менее привлекательно... Мы считаем, что Норникель остается лакомым кусочком даже отдельно от энергетических активов. В нашей DCF оценке Норникеля мы отразили эффект от недавней сделки по приобретению никелевых активов OM Group, а также скорректировали количество акций на проведенный в конце прошлого года buy back. Согласно нашим расчетам, стоимость одного только профильного бизнеса ГМК составляет $198 за акцию и превышает текущие котировки, что делает участие в spin-off целесообразным. Совокупная же стоимость активов группы, рассчитанная с применением модели SOTP, которая, как мы считаем, наиболее адекватно отражает истинную стоимость активов группы, составила $233 за акцию. Принимая во внимания 27% потенциал роста от текущих котировок, мы устанавливаем рекомендацию покупать акции компании....однако риски сохраняются. Одной из возможных причин, способствующих разделению бизнеса, могли оказаться и расхождения во взглядах партнеров относительно государственного участия в капитале ГМК. Формально, Прохоров оставался едва ли не единственным препятствием на пути к объединению Алросы и Норникеля, слухи о котором активно циркулировали в начале прошлого года. Таким образом, уход Прохорова из ГМК лишь повышает вероятность такой сделки. В случае если описанный сценарий действительно воплотится в жизнь, государство вряд ли будет заинтересовано раздувать стоимость ГМК. Напротив, чем ниже будут оценены активы Норникеля, тем большую долю в объединенной компании можно будет выручить за государственную Алросу, и это, безусловно, может оказывать негативное давление на котировки.

-- INFOLine, ИА (по материалам компании)



Новости по этой теме

В Новости
 

ПЕРСОНЫ:

ПРЕДПРИЯТИЯ:

ПРОДУКЦИЯ:

ОТРАСЛИ:

Всего новостей  109455

ГОД:
МЕСЯЦ:
Пн Вт Ср Чт Пт Сб Вс
12
3456789
10111213141516
17181920212223
24252627282930
31      
 


Подписка на рассылку

Ежедневные новости металлургии в Вашем почтовом ящике
RSS



Информер

Ежедневно обновляющиеся заголовки 10 последних новостей металлургии на вашем сайте

все информеры >>