Metaldaily.ru/Новости - 25.07.2007

"Банк Зенит": ОАО "Мечел": Новые инвестиционные планы – драйвер роста стоимости.

25.07.2007 - 17:20

Мы повышаем целевой ориентир по акциям Мечела с $12,7 до $17,4 и подтверждаем рекомендацию Покупать. Причиной изменения целевого ориентира послужила новая инвестиционная программа компании.

• В 1К07 Мечел показала хороший рост финансовых показателей в сравнении с 4К06, подтвердив наши прогнозы увеличения спроса на металлопродукцию в строительном секторе и рост цен в горнорудном сегменте.

• Приятным сюрпризом для нас стала инвестиционная программа Мечела, которая послужила основной причиной пересмотра целевого ориентира по акциям компании.

• В горнорудном секторе Мечел планирует к 2010 году на 47% увеличить добычу угля и на 66% производство никеля. По нашим оценкам, это приведет к увеличению стоимости компании на $1 млрд.

• В сталелитейном секторе Мечел планирует к 2011 году увеличить объемы производства проката на 26% и сместить структуру продаж в сегмент с более высокой добавленной стоимостью. По нашим оценкам, это приведет к увеличению стоимости компании на $960 млн.

• Акции компании по-прежнему выглядят дешевыми по сравнению со своими аналогами в отрасли. Особенно по коэффициенту EV/EBITDA07 как к российским компаниям, так и сталеварам с развивающихся рынков.

Мечел четвертым после своих коллег металлургов (ММК, Северсталь, НЛМК) отчитался за 1К07 по US GAAP. Результаты компании в сравнении с 4К06 можно отметить как позитивные, но ожидаемые. Выручка группы выросла по сравнению с 4К06 на 12,7%. Рост произошел благодаря увеличению объемов производства проката на 7% и средней цены реализации металла на 4%. Однако, основное увеличение выручки компании связано с горнорудным сектором. Он же стал причиной опережающих темпов роста валовой прибыли по сравнению с продажами Мечела.

Так, выручка компании в горнорудном секторе выросла на 17%. В основном за счет роста цен на уголь (около 12%) и цен на никель (около 22%). При этом затраты группы росли более низкими темпами, что стало причиной более существенного увеличения валовой прибыли, чем выручки компании.

Снижение показателя EBITDA и чистой прибыли Мечела связано с высокой базой в 4К06, вызванной однократным доходом компании из-за переоценки ценных бумаг, которая принесла группе около $110 млн дополнительной прибыли.

Если отчетность Мечела оказалась в пределах наших ожиданий, то инвестиционная стратегия компании преподнесла приятный сюрприз. Надо отметить, что Мечел ранее анонсировал некоторые выдержки из своей стратегии. В частности, в конце мая СМИ сообщили о том, что к 2010 году компания планирует увеличить объемы добычи угля до 25 млн т (именно тогда мы изменили рекомендацию по акциям Мечела с Держать до Покупать). В инвестиционной стратегии, опубликованной в начале июля, Мечел более подробно разъяснил, как достигнет этих результатов. Помимо этого в стратегии были обозначены планы холдинга по развитию сталелитейного сектора. Мы в своем обзоре постарались проанализировать основные моменты инвестпрограммы группы и оценить их влияние на стоимость Мечела.

Горнорудный сектор.

В 2006 году компания добыла 17 млн т угля. Из них 9,7 млн т коксующегося и 7,3 млн т энергетического. К 2010 году Мечел предполагает увеличить объемы добычи угля на 46% от уровня 2006 года. Также группа планирует выровнять объемы добычи энергетического и коксующегося угля в пропорции 50%/50%. Надо отметить, что мы прогнозировали увеличение добычи компании к 2010 году до 20 млн т, т.е. планы Мечела на 30% выше нашего прогноза. По нашим оценкам, в 2010 году выручка компании от продажи угля при прежних прогнозах должна была составить около $1,2 млрд (20% от суммарной выручки группы). С учетом новых планов Мечела выручка от продажи угля может увеличиться до $1,4-$1,5 млрд. Наш прогноз базировался на том, что средняя цена реализации угля группы в долгосрочной перспективе будет составлять около 55-60 $/т.

Другой важной статьей дохода в этом секторе бизнеса компании в последнее время стала добыча и производство никеля. В этом направлении Мечел также планирует существенно нарастить объем производства. В частности, к 2010 году компания будет выпускать 24 тыс т никеля по сравнению с 14,4 тыс т в 2006 году (рост в 1,66 раза). С учетом того, что наш долгосрочный прогноз цен на никель составляет 20 000-25 000 $/т, доходы компании от этого вида деятельности будут несколько ниже, чем в 2007 году (средняя цена на никель в 1П07 около 40 000 $/т), но благодаря росту объемов производства останутся на высоком уровне. Таким образом, к 2011 году выручка Мечела в добывающем сегменте может увеличиться по сравнению с 2006 годом на 84% до $2,4 млрд (с учетом межсегментных продаж).

В сегменте производства железной руды компании намерена инвестировать денежные средства для поддержания объемов выработки железорудного концентрата на уровне 5 млн т в год. Надо отметить, что мы не учитываем данный сегмент в выручке компании, т.к. считаем, что доходы от него нивелируются закупками компанией концентрата на стороне для нужд ЧМК.

Суммарные инвестиции Мечела в горнорудный сектор до 2011 года оцениваются в $1,2 млрд (около $240 млн в год) . С учетом прогнозируемой нами выручкой горнорудного сегмента порядка $2 млрд в год и EBITDA margin, равного 42%, сумма инвестиций не

выглядит критичной.

Внеся изменения в расчет справедливой стоимости компании, мы получили увеличение цены акции от реализации стратегии развития Мечела в горнорудном сегменте на $2,4 ($7,2 на АДР).

Металлургический сегмент.

Согласно своей стратегии Мечел планирует увеличить объемы производства проката с 4,7 млн т в 2006 году до 5,9 млн т к 2011 году, т.е на 26%. Надо отметить, что компания планирует изменить структуру продаж, сместив акцент в сторону продукции высокого передела. Усиление позиций в сегменте с более высокой добавленной стоимостью, наш взгляд, должно сыграть положительную роль в росте средней цены реализации металлопродукции Мечела (в 2006 году с каждой тонны металла компания получала около $650), что вкупе с ростом объемов производства проката должно привести к существенному увеличению выручки компании. В частности, по

нашим оценкам, выручка на тонну проката Мечела к 2011-2012 годам может составить около $850-$900, что приведет к росту доходов с $3 млрд в 2006 году до $4,8-$5,3 млрд.

В развитие сталелитейного сектора Мечел предполагает инвестировать $1,5 млрд, т.е. компания планирует вложить в каждую дополнительную тонну проката около $1223, что по текущим меркам достаточно много. Такую оценку сейчас имеют крупные публичные металлургические компании, которые обладают полным технологическим циклом производства черных металлов Возможно, столь значительные инвестиции связаны с тем, что на ЧМК все еще существенная доля выплавки мартеновской стали, от которой компания намерена избавиться, что при обозначенных темпах роста объемов производства потребует более высоких затрат. Мы учли описанные выше изменения в расчете справедливой стоимости компании и получили увеличение цены акции Мечела от реализации стратегии в металлургическом сегменте на $2,3 ($6,9 на АДР).

Таким образом, проанализировав инвестиционную стратегию компании, мы повысили "справедливую" оценку акции Мечела на 37% с $12,7 до $17,4. С учетом того, что после реализации планов Мечела, выручка и показатель EBITDA к 2012 году могут увеличиться в 2 раза, наше повышение целевого ориентира выглядит достаточно консервативным.

Надо отметить, что сейчас акции компании торгуются с 12% дисконтом по коэффициенту EV/EBITDA07 к своим российским аналогам и 39% к компаниям с развивающихся рынков. По показателю EV/Output07 потенциал роста акций Мечела составляет 17% и 4% (в сравнении с металлургами с развивающихся рынков и российскими компаниями соответственно).

-- INFOLine, ИА (по материалам компании)

Источник: www.advis.ru