Metaldaily.ru/Новости - 20.07.2009

Evraz Group — краткое обоснование кредитного рейтинга.

20.07.2009 - 13:41

Резюме (обзор)

Рынок стали переживает значительный спад.

Мы подтверждаем долгосрочные кредитные рейтинги "ВВ-"? ранее присвоенные российскому производителю стали Evraz Group S.A. и его ключевой дочерней компании Mastercroft Ltd., а также выводим их из списка CreditWatch (рейтинги на пересмотре) с негативным прогнозом.

Прогноз "Негативный" отражает наши ожидания сохранения сложных рыночных условий.

Рейтинговое действие

17 июля 2009 г. Служба кредитных рейтингов Standard & Poor"s подтвердила долгосрочный кредитный рейтинг, рейтинг банковского долга и рейтинг приоритетного необеспеченного долга российского производителя стали Evraz Group S.A. ("Евраз") и его ключевой дочерней компании Mastercroft Ltd. (все рейтинги — на уровне "ВВ-"). В то же время подтвержден рейтинг по национальной шкале "ruAA-". Мы вывели все рейтинги из списка CreditWatch (рейтинги на пересмотре), куда они были помещены 27 мая 2009 г. с негативным прогнозом. Прогноз по рейтингам — "Негативный".

Кроме того, мы присвоили рейтинг долга "ВВ-" конвертируемым облигациям "Евраза" на 600 млн долл. (купон — 7,25%) со сроком погашения в 2014 г., выпущенным "Евразом" ранее в этом месяце. Облигациям также присвоен рейтинг ожидаемого уровня возмещения долга после дефолта на уровне "4", что соответствует нашему ожиданию среднего уровня возврата долга кредиторам после возможного дефолта (30-50%).

Обоснование

Подтверждение рейтингов обусловлено нашим мнением о том, что, несмотря на текущий серьезный спад в сталелитейной отрасли, "Евраз" сможет поддерживать свои характеристики кредитоспособности в следующем году на уровне, соответствующем рейтингу "ВВ-", в том числе отношение операционного денежного потока до изменений в оборотном капитале (funds from operations — FFO) к скорректированному долгу на уровне 20-25%. FFO по итогам 2008 г. составил 4,6 млрд долл., что обусловлено высокими результатами деятельности компании за первые девять месяцев года. По состоянию на 31 декабря 2008 г. скорректированный долг был равен 9,8 млрд долл., а отношение FFO к скорректированному долгу составило 47%.

Кроме того, мы полагаем, что "Евраз" достаточно успешно решает проблемы, связанные с низкими показателями ликвидности. "Евраз" рефинансирует долговые обязательства с наступающими сроками погашения, в частности около 2,0 млрд долл. задолженности по кредитам российских госбанков, включая 1,0 млрд долл. со сроком погашения в конце 2009 г. В июле 2009 г. группа также выпустила конвертируемые облигации на 600 млн долл. со сроком погашения в 2014 г. (купон — 7,25%), а также осуществила допэмиссию своих акций на 300 млн долл, что улучшило ликвидность компании. Тем не менее мы считаем, что необходимость в рефинансировании обязательств сохранится и что в случае возможных нарушений ковенантов по займам в конце этого года группе потребуется предпринять необходимые меры.

"Евраз", как и другие компании отрасли, переживает значительное ухудшение операционных показателей в связи с очень сложным положением сталелитейной отрасли, в том числе падением спроса со стороны одного из основных конечных потребителей — строительного сектора. Об этом свидетельствуют резкое снижение загрузки производственных мощностей, падение объемов отгрузки и снижение цен на сталь. В 1-м квартале 2009 г. EBITDA "Евраза" (согласно отчетности) составила 305 млн долл. В течение этого периода средние цены на сталь в России и на других рынках были ниже, чем в 4-м квартале 2008 г., хотя было заметно увеличение объемов производства. Во 2-м квартале, завершившемся 30 июня 2009 г., уровень производства практически не изменился в сравнении с 1-м кварталом. Производители стали сталкиваются с низкой предсказуемостью уровня продаж, что повышает неопределенность величины генерируемого денежного потока в будущем. Впрочем, рыночные условия, судя по всему, стабилизируются, хотя, по нашим оценкам, останутся неблагоприятными.

Мы отмечаем, что руководство "Евраза" принимает меры по корректировке своей бизнес-стратегии и поддержанию финансового профиля. Эти меры включают сокращение производства и издержек, уменьшение оборотного капитала и капитальных расходов, а также сокращение дивидендов и отказ от новых приобретений. Однако, по нашему мнению, эти меры недостаточны для полного преодоления негативных последствий рыночного спада.

При определении рейтинга мы учитываем существенное снижение операционных показателей группы в 2009 г. в сравнении с 2008 г. Мы ожидаем, что серьезное снижение генерируемого денежного потока и наличие значительного долга (с учетом корректировок) приведут к усилению давления на показатели кредитоспособности "Евраза". Мы также учитываем возможность того, что при отсутствии дальнейших корректирующих мер со стороны менеджмента и в зависимости от рыночных условий в 2009 г. "Евраз" может нарушить финансовые ковенанты в конце года, хотя мы предполагаем, что в ближайшие месяцы будут предприняты меры для снижения этого риска.

Уровень рейтингов отражает тот факт, что "Евраз" является ведущим российским производителем стали, но при этом подвергается рискам, связанным с цикличностью, капиталоемкостью и высокой конкуренцией в сталелитейной отрасли, в настоящее время испытывающей серьезное ухудшение рыночной конъюнктуры. Положительное влияние на уровень рейтингов оказывают: лидерство "Евраза" на российском рынке металлопродукции, особенно в сегменте сортового проката, вертикально-интегрированная производственная структура (наличие собственных источников сырья), а также проактивный подход руководства компании к управлению бизнесом во время спада в сталелитейной отрасли.

Ликвидность

Мы оцениваем позицию ликвидности "Евраза" как слабую, но контролируемую. На 30 июня 2009 г. группа имела значительный объем краткосрочного долга (3,8 млрд долл.). Его уровень намного превышал имеющиеся у компании денежные средства (665 млн долл.) и неиспользованные подтвержденные банковские кредитные линии (примерно 1,1 млрд долл.). Основываясь на предположении о продлении сроков погашения краткосрочных долговых обязательств перед государственными российскими банками, "Евраз" ожидает сокращения краткосрочного долга до 1,7 млрд долл. на 30 июня 2009 г. (pro forma), который будет, таким образом, покрываться имеющимися в его распоряжении средствами. Кроме того, "Евраз" произвел новый выпуск облигаций на 600 млн долл. и осуществил допэмиссию своих акций на 300 млн долл. Эти меры дополнительно способствуют повышению ликвидности. Однако в 2010 г. у группы вновь может возникнуть необходимость в рефинансировании ввиду наступления срока погашения обязательств объемом более 2,0 млрд долл. Кроме того, до конца года "Евразу" потребуются средства для финансирования капитальных расходов.

Анализ структуры долга

Долговым инструментам, включая новый выпуск конвертируемых облигаций, выпущенным компаниями "Евраз" и Evraz Securities S.A., присвоены рейтинги "ВВ-", соответствующие кредитным рейтингам "Евраза" и Mastercroft. Рейтинг ожидаемого уровня возмещения долга после дефолта на уровне "4", присвоенный этим инструментам, отражает средний уровень ожидаемого возврата долга кредиторам после возможного дефолта (30-50%).

При оценке активов группы мы исходим из допущения о действующем предприятии, хотя возможности возврата долга ограничиваются значительным уровнем долга на уровне дочерних компаний, которые имеют более высокую очередность. При моделировании сценария дефолта мы предполагаем, что группе будут непрерывно требоваться средства на рефинансирование обязательств с наступающими сроками погашения, причем значительная часть средств будет обеспечена или привлечена дочерними компаниями.

Отчет "Evraz Group S.A. — ожидаемый уровень возмещения долга после дефолта" будет опубликован в ближайшие дни.

Прогноз

Прогноз "Негативный" отражает возможность понижения рейтингов в следующем году. Это может произойти в случае, если группа не продемонстрирует способность улучшить свои кредитные характеристики, и в частности довести отношение "FFO/ скорректированный долг" к 2010 г. примерно до 20%. Мы полагаем, что "Евраз" может достичь этого показателя в условиях улучшения рыночной конъюнктуры и в результате принятия руководством группы дальнейших корректирующих мер.

Неспособность "Евраза" в ближайшие месяцы урегулировать проблему возможного нарушения финансовых ковенантов, или неспособность рефинансировать краткосрочный долг в соответствии с планами, или снижение показателя свободного операционного денежного потока группы до отрицательного уровня могут привести к понижению рейтингов. Стабилизация рейтингов возможна в том случае, если группа сумеет продемонстрировать устойчивое улучшение вышеуказанных показателей своей кредитоспособности.

Рейтинг-лист

До С

Evraz Group S.A.

Кредитный рейтинг

BB-/Негативный/-- BB-/Watch Негативный/--

Рейтинг по национальной шкале

ruAA-/-- ruAA-/Watch Негативный/--

Рейтинг приоритетного обеспеченного долга*

BB- BB-/Watch Негативный

Рейтинг ожидаемого уровня возмещения долга после дефолта

4

Рейтинг приоритетного необеспеченного долга

BB- BB-/Watch Негативный

Рейтинг ожидаемого уровня возмещения долга после дефолта

4

Рейтинг приоритетного необеспеченного долга*

BB- BB-/Watch Негативный

Рейтинг ожидаемого уровня возмещения долга после дефолта

4

Evraz Securities S.A.

Рейтинг приоритетного необеспеченного долга*

BB- BB-/Watch Негативный

Рейтинг ожидаемого уровня возмещения долга после дефолта

4

Mastercroft Ltd.

Кредитный рейтинг

BB-/ Негативный/-- BB-/Watch Негативный/--

Рейтинг по национальной шкале

ruAA-/-- ruAA-/Watch Негативный/--

Новый рейтинг

Evraz Group S.A.

Рейтинг приоритетного необеспеченного долга

BB-

(объем выпуска — 600 млн долл.; купон —7,25%; срок погашения — 2014 г.)

*Под гарантию Mastercroft Ltd. -- INFOLine, ИА (по материалам компании)

Источник: www.advis.ru